《中国投资·企业导刊》2011年第三期

　 场外市场的建设在两会期间成为有关资本市场的焦点话题之一。

　 如今在搜索引擎输入“新三板”三个字，相关新闻铺天盖地般地映入你的眼帘。一条证监会主席尚福林表示要抓紧推进中关村代办股份转让系统扩大试点工作的消息，在广大媒体当中“病毒”式的疯狂传播。最近，“新三板”的热闹又放在了个人投资者入场上。相传，“新三板”方案已经通过相关监管部门最后审核。

　 炒作也好，宣传也罢，不过是外行看看热闹。在当今全球经济回暖的走势下，中国资本市场无疑是世界的聚焦点，“新三板”是“中国大戏”的铁定主角之一。而3月5日，证监会主席尚福林在出席“两会”期间接受媒体采访时关于关于新三板扩容准备就绪的一番话，让市场的焦点迅速聚集到这原本默默无闻的投资领域上来。

　 新三板发展的瓶颈之一是长期以来交易相对清淡。去年中证协曾作出相应改革，即完善转让结算制度，提高股份转让效率。同时对股份限售松绑，即除控股股东及一致行动人外，其他原始股东所持股份挂牌后即可转让。

　  

　 什么是“新三板”

　 新三板，是以中关村股份报价转让系统为基础的场外市场。高成长中小企业在此挂牌交易，机构投资者可以退出，也可以寻找适合投资的企业。新三板对应的企业比主板、中小板、创业板更为早期。根据现行规定，在试点高科技园区的企业，只要存续满两年、完成股改就可申请挂牌交易，没有明确的财务指标要求。
 

新三板的前世今生
日期	事件
“新三板”的前世
1992年7月和1993年4月	中国证券市场研究中心和中国证券交易系统有限公司先后在北京分别成立了STAQ系统和NET系统。不管是STAQ还是NET，都以交易法人股为主，因此，它们一度也被称为“法人股流通市场”。邓小平南巡谈话以及“十四大”以后，产权交易市场进入发展的高潮时期。至1997年1月份，据不完全统计，当时全国就有100多个地方场外股票交易市场。这给中国的金融系统安全带来了极大的隐患。1997年11月，中央金融工作会议决定关闭非法股票交易市场。1998年在整顿金融秩序、防范金融风险的要求下，《国务院办公厅转发证监会关于清理整顿场外非法股票交易方案的通知》，将非上市公司股票、股权证交易视为“场外非法股票交易”，予以明令禁止，随后STAQ、NET系统也相继关闭。
2000年	2000年是中国产权交易市场出现转机的一年，许多地方恢复、规范、重建了产权交易所，很多地方政府重新肯定“非上市股份有限公司股权登记托管业务”；实质上具有产权交易性质并更具有创新能力的技术产权交易市场在各地蓬勃兴起，这些交易机构全部都是由当地政府部门牵头发起设立的，如上海、北京、深圳、成都、西安、重庆，很多地方的产权交易所出现了联合、整合的趋势。
2001年	中国证券业协会为解决原STAQ、NET系统挂牌公司的股份流通问题，开展了代办股份转让系统，指证券公司以其自有或租用的业务设施，为非上市公司提供的股份转让服务业务，代办股份转让系统规模很小，股票来源基本是原NET和STAQ系统挂牌的不具备上市条件的公司和从沪深股市退市的公司。
2001年7月16日	为了解决主板退市问题（包括水仙、粤金曼和中浩等）以及原STAQ、NET系统内存在有法人股历史遗留问题（首批挂牌交易的公司包括大自然、长白、清远建北、海国实、京中兴和华凯），“代办股份转让系统”正式成立，后被称为“老三板”。
“新三板”的今生
2006年初	由于“老三板”挂牌的股票品种少，且多数质量较低，再次转到主板上市难度也很大，长期被冷落。为了改变我国资本市场柜台交易落后局面，同时为更多高科技成长型企业提供股份流动的机会，2006年初北京中关村科技园区建立新的股份转让系统，因与“老三板”标的明显不同，被形象称为“新三板”。新三板与老三板最大的不同是配对成交，现在设置30%幅度，超过此幅度要公开 买卖双方信息。
2009年7月	目前的“新三板”市场格局是在2009年7月《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司报价转让试点办法》正式实施后形成的。

　 2010年年末，证监会高层就新三板扩容密集表态，这在以往并不多见。

　 11月30日，中国证监会副主席姚刚表示，证监会正在积极推动扩大中关村园区企业在代办股份转让系统进行股份转让试点工作，将试点范围扩大到全国其他国家级高新园区的企业，探索符合我国国情的统一监管下的全国性场外市场发展路径。

　 随后的12月1日，证监会主席尚福林表示，证监会将扎实有序地推进场外市场建设，抓紧制定扩大中关村代办股份转让系统试点具体方案，研究探索挂牌备案制度、投资者准入制度、交易制度等创新措施，稳步构建投资监管下的统一性场外市场。

　 而在今年3月5日，尚福林更是明确表示，“新三板”扩容相关制度安排已经基本到位，还有些技术细节要继续努力，因为市场的事要按市场规律办，条件具备就会择机推出。

　 而据权威人士透露，新三板的扩容筹备工作在去年底就已基本完成，目前各方条件均已比较成熟。另有主办券商人士预计“两会”后正式推出的可能性非常大。按正常工作进度，关于新三板的企业挂牌规则、合格投资者管理办法等一系列制度建设有望在今年上半年基本成型，各园区开始正式上报拟挂牌企业的申报材料，如果进展顺利，最快三季度首批扩容企业将正式登陆新三板市场。

　 目前，我国的多层次资本市场体系主要由主板、中小板、创业板和新三板构成，而新三板的开办是为了解决高新技术性中小企业长期存在的融资难问题。跟其他板块市场相比，新三板是一个有别于主板、中小板和创业板的“新市场”，它为具有发展潜力、符合国家产业政策的创新型中小企业的股份流通、企业融资提供平台。

　 新三板市场目前面向的都是国家级高新技术园区的非上市股份有限公司，并且需要满足一系列条件。从新三板企业进入的条件来看，新三板作为一个立足于服务中小型企业的资本市场，进入的条件是特别的，即其具有“新门槛”。这些进入条件在一些方面是上市公司所不需要的，另一些方面又不必达到上市公司那么严格的要求，总之是有特点的“新门槛”。

　 新三板的新颖之处是与其市场定位密切相关的，它体现了发展场外交易市场和鼓励高新技术企业的双重政策导向，是对三板市场的一次成功扩容。

　  

　 券商：新三板中的“推手”

　 自中信建投2009年4月成为第28家获得代办系统主办券商业务资格的券商以来，在一年多时间里，中国证券业协会没有核发任何相关资格。但从2010年5月份开始，券商资格核发再度开闸，被授予资格的券商明显增多。随着近期中国证券业协会的最新公告，授予万联证券、国联证券代办系统主办券商业务资格，可从事业务种类为股份转让业务和股份报价业务。可以看出，主办券商的审批速度明显加快。

　 企业想上新三板，需要多方面机构的通力合作，律师事务所、会计师事务所自然不在话下，而券商的作用尤为微妙。由于挂牌新三板需要有主办券商推荐，主办券商展开尽职调查，形成推荐报告，并向协会报送推荐挂牌备案文件。意味着，一旦主办券商与园区公司签订了推荐挂牌报价转让协议，申请挂牌的工作重心即转至主办券商一方，成功挂牌与否，主办券商地位不可小觑。

　 据统计显示，2006年至2010年主办券商增加的数量不是特别多，说明大量的证券公司还在场外观望，一旦新三板制度得以完善，更多的拟挂牌公司进场，预计会有更多的证券公司争取主办券商的资格。

　 主办券商在新三板中的地位举足轻重，在其位必然谋其职。由于主办券商在新三板中非常重要的工作就是推荐园区企业挂牌，其出具的内核意见和推荐报告对协会的后续审查影响很大。由此可见，企业和券商之间有着千丝万缕的关联，微妙的关系或有或无地给券商带来了利益，被频频爆料的券商、企业的内幕交易也就不足为奇了。另一方面，主办券商在取得证券登记结算机构的参与人资格后，便可以参与非上市公司股份报价转让业务，开展风险披露、接受投资者委托、验证账户、报价自动撮合成交、信息披露和适度监管的工作。券商几乎贯穿了整个新三板交易中，说是新三板的“推手”毫不夸张。

　 现行交易制度中，主办券商起到作用虽很重要，但仍有进一步拓展的空间，在新三板引入做市商制度后券商本身应当具备的主动报价，促成交易的等增强证券流动性的功能将得以发挥出来。

　  

　 2011大扩容

　 2010年12月22日，有着“中原纳斯达克”之称的河南中小企业产权交易所又重新启动了。可物是人非，“中原纳斯达克”的神话破灭了。

　 此前11月12日，河南中小企业产权交易所市场正式开盘运营，该交易市场负责人陈有亭在开盘仪式上称，这一交易市场是“对主板、中小板和创业板市场的重要补充和完善”。标准化、连续竞价、自然人投资者进场、“T+1”的类证券交易模式，在交易规则上均参照深沪两市。有媒体人士甚至表示，从某种程度上说，河南中小企业产权市场就是一个具有中国特色的“新三板”、中国的“纳斯达克”。这样的市场在开业6日后，市场开户人数就达到2.2万，让人异常兴奋。但乐极生悲，6日后，河南省工信厅发布《暂停交易公告》，重新启动后的交易所的又回到了最常规的交易方式。

　 一位市场人士透露，证监会是因为在“新三板扩容事宜上被工信部的中小企业产权交易试点抢了彩头”，于是通过此举向工信部示威，以达到争夺非上市公司运行标准制定和监管权的目的，但中国证监会有关人士对此不置可否。而《证券时报》报道称河南市场的被叫停“源于中国证监会的发函”，因这一市场已涉嫌证券交易。

　 尽管河南产权交易所涉嫌违反《证券法》，但证监会并不讨好，只能说明证监会主导的多层次资本市场体系严重滞后于中小企业和投资人的需求，否则河南市场怎么会开业6天之内迎来如此火爆的局面？而相关人士也认为，新三板已经成功走完了挂牌、定向融资、转板的所有流程。事实证明，是成功的。现在就是将中关村的经验推广到全国的问题了。

　 截至2010年12月18日，共有76家新三板公司挂牌交易，其中十多家定向增发融资成功，世纪瑞尔、现代农装、中海阳、指南针等公司的融资额都在5000万元以上。联飞翔每股5.5元的定向增发价格对应2009年摊薄市盈率甚至高达39倍，高价增发的背后是市场对公司转板创业板的预期，在这之前，久其软件、北陆药业等公司已经转板成功。诺思兰德也在公司仍处于亏损之际获得了4000万元的风险投资。

　 面对中关村试点取得的成绩，券商们显然已经看到未来的空间，它们正在新三板加速跑马圈地。截至目前，共有44家券商获得代办系统主办券商业务资格。随着新三板扩容火热进行，主办券商大军也在挺进。

　 而作为“新三板”资源储备库的国家级高新区已率先扩容。9月下旬，国务院正式批复13家省级高新区升级为国家级高新区；12月份以来，又有新疆昌吉、东莞松山湖、湖北宜昌等多地高新区升级为国家高新区。

　 当高科技园区、企业、主办券商都已经整装待发，中关村试点运行已见成效，资本市场的其他基本框架设计也已经完成，新三板扩容还有什么可等的呢？

　  

　 部分争取进入“新三板”的高新产业园区

　 　

名称	园区概况	争取新三板努力及成果
张江高科	公司依托浦东张江高科技园区，已形成了生物医药、房产物业、通讯信息和海外投资四个投资集群。其中，以中芯国际为产业核心、由150 余家企业组成的集成电路产业链群占居国内同行业的半壁江山；软件园批准设立企业近900 家，成为国内规模最大的软件基地之一；生物医药机构累计达280 个，包括跨国公司的研发中心、国家级和上海市级的研发中心、全球制药前20 强跨国公司等。公司持有国内自主设计和加工芯片巨头中芯国际5.1 亿股股票，成本价仅6200 万美元，锁定期满后将获得巨大的股权投资增值收益。公司提出了“一体两翼产业互动”的新战略，以张江高科技园区特色房产营运为主导，以高科技产业投资和专业化创新服务提供为两翼的产业互动阶越式发展战略。	对区内企业改制为股份公司的相关费用给予总额不超过30 万元的一次性补贴；未上市的股份公司进入股份报价转让系统挂牌的，每家企业按实际发生费用最高补贴50 万元；提交IPO 申请并被中国证监会或境外证券交易所受理的企业，最高补贴200 万元。除此之外，如果在上证所上市成功，另外补贴100 万元；而在其他交易所上市成功，则另外补贴20 万元。
东湖高新	公司是“武汉·中国光谷”的开发业主，从事科技园开发和生物农药产业。根据公司战略规划，公司的主营业务未来将由科技工业园开发、生物农药投资逐步转为环保电力建设及营运；新能源、资源综合利用、环保技术开发和应用等行业，重点发展可再生能源行业。公司多次被评为“武汉市工业企业五十强”、“湖北省工业企业百强”和“AAA 资信企业”。	目前已完成了所有的试点申请申报程序，并得到了中国证券业协会的高度认可。目前，武大有机硅、海创电子、科益药业、蓝星科技等4 家申报材料已获中国证券业协会预备案受理。此外，东湖新技术创业中心等4 家已通过券商内核。
苏州高新	公司已形成以房地产开发和基础设施经营为主体的产业布局，以水务、热电和物流等为主的基础设施经营性产业体系。公司的房地产业在苏州市场上确立了领先地位，品牌优势明显。公司已成功转型为商品住宅开发，土地储备充足，潜在盈利能力较强。目前在建项目面积约180 万平米，土地储备约150 万平米，预计今年结算42万平米左右，08 年结算60-65 万平米，09 年结算70-75 万平米，土地成本相对较低。现有土地储备可以保证未来3 年开发需求。公司与园区管委会多年合作，建立了较为密切的合作关系，未来具有持续低成本获得土地的能力。	拟挂牌企业除享受现金135 万元的奖励外，还能享受一定的财政补贴，调动了区内企业的积极性，降低了企业的上市成本。另外，高新区还专门出台了对前五家在“新三板”成功备案挂牌的企业，额外 　 奖励50 万元现金的政策。通过对区内企业调查摸底，高新区建立了一个多层次企业上市资源库，完成了上市梯队的建设，确立了重点推进“新三板”挂牌的企业名单，并积极储备后备企业资源，努力做到上市工作层次推进。目前，高新区三光科技已完成了股份公司挂牌，于2008 年12月份将材料报送至证券业协会；路之遥科技、华芯微电子、赛华仪控正在着手股改工作，预计2010 年上半年能够将材料报送至证券业协会。另有一批企业正在积极酝酿，与中介机构处于热线沟通之中。
成都高新	1991 年国务院批准设立的中国首批国家级高新技术产业开发区，ISO14000 国家示范区，国家科技部确定的全国首批创建“世界一流园区”六家试点单位之一。重点发展高新技术产品研发和制造，特别是以微电子技术为主导的IT 产业（含软件）、以中医药现代化为重点的生物医药产业和以先进制造技术为特征的精密机械制造产业；现代食品；新材料；环保产业；总部经济、科技咨询、创业投资、配套金融及商业。	从2007 年以来就一直在争取进入新三板的试点，2010 年3 月园区正式递交了进入新三板试点园区的申请。目前成都高新区锁定了园区100 家企业重点培养，针对各类企业进行了“企业股份制改造及代办股份转让系统挂牌上市”培训，以此准备“新三板”试点的到来。同时对“新三板”成功挂牌的企业给予100 万元的奖励。

　  

　 谁是下一个世纪瑞尔？

　 新三板正成为机构一个新的掘金场所，在世纪瑞尔转板登陆创业板之后，以创投为主的机构开始参与新三板交易，期待发掘下一个世纪瑞尔，获取超额收益。

　 新三板挂牌的70多家公司中，股价也开始出现两极分化，有明确上市预期的中海阳成交价达到了30.58元，成为新三板第一高价股，诺思兰德的成交价也达到了30元。与此形成鲜明对比的是，还有金豪制药、京鹏科技、华高世纪等10只股价不足两元的“1元股”，股价最低的ST羊业更是只有每股0.8元，沦为了“仙股”。

　 在两极分化的新三板市场，越贵的股票越受追捧，低价股反而少人问津。

　 据统计，截至2010年年底，新三板合计披露10起定向增资预案，募集资金总额5.84亿元；另有一宗定向增发购买资产的案例。

　 业界人士称，新三板去年11月份以来的卓越表现，离不开“世纪瑞尔”成功登陆创业板的刺激。转板的激励榜样唤醒了企业们的热情。同时，在直接转板机制尚无风声的前提下，新三板公司IPO热情高涨。

　 在市场高亢的情况下，新三板的热闹还能多久？北京市道可特律师事务所主任刘光超律师表示“中国正在完善它的资本市场体系，而新三板作为场外交易市场的主力军，未来的发展不容小觑。”

　 刘光超律师认为新三板的繁荣并不是“昙花一现”：“新三板的核心优势在于拉近了中小企业的距离，为中小企业提供了融资的渠道。它具有对高科技企业服务的针对性、专一性，低成本和高效率刚好能和高新技术产业的融资需求相匹配。这是新三板和主板、创业板其他市场最大的不同之处。”

　 构建新三板的初衷是好的，但新三板交易一直比较冷清，这是否说明了新三板市场并不成功，长远性不大？对此，刘光超律师指出，新三板交易量的冷清和很多因素相关，并不能说明该市场潜力不大。新三板目前适用的交易制度、企业对新三板的认知、相关政策都在一定程度上影响着交易量。世纪瑞尔的成功转板，再一次让众人看到这个市场的无穷能量，交易的激增都表现出新三板的“光明前途”。但任重道远，新三板扩容在即，如能在此次变动中优化新三板的相关制度，这个市场能够带给我们的将是难以估量的。

　 统计显示，截至目前，共有119家企业参与代办股份转让系统试点，其中已挂牌企业76家，涵盖软件、生物制药、新材料、文化传媒等新兴行业；20家挂牌公司进行了24次定向增发股份，融资11.73亿元。其中8家公司的创业板上市申请材料已获证监会正式受理。有了漂亮开场，谁将是下一个世纪瑞尔，我们期待。