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一、专题报告 【去杠杆化的中国】 股市跌，楼市跌，信贷收，政策收，中国的钱全跑到哪里去了？ 简单的答案是，经济正在经历一轮去杠杆。在政策调整和经济放缓的双重打压下，资金流动速度放缓。货币供应由基础货币乘上周转速度构成，当周转速度回落时，即使基础货币数量不变，流动性也会减少，这是经济学常识。 在过去的十年中，中国经济经历了历史上最为壮观的增杠杆运动。2001年M2供应总量为13.8万亿元，十年后为72.6万亿元。2001年的M2/GDP比率为140%，在世界范围内偏高但尚未算出格。至2010年，这个比率飚升到184%，远远超过世界的平均水平，比第二高的日本高出约30个百分点。而且，这里的M2数字还不包括隐性的、表外的信贷扩张。这种信用扩张速度，不仅在中国是前所未有的，在世界现代史上也是绝无仅有的。 出现快速的增杠杆，有多方面的内在原因。中国完成了银行改革、资本市场改革；中国爆发了房地产热；中国成为了世界加工厂，而人民币汇率受到管制，导致外汇占款暴涨；2008年金融海啸后，央行实施了超常规的货币扩张政策。本世纪初持续的通缩状况，也免除了货币扩张政策的后顾之忧。 在那十年中，中国的实际GDP每年增长10.3%，通货膨胀率为2%，而名义货币供应却以每年17.8%的速度上升着。流动性的高速增长，先是刺激出人类历史上前所未有的重化工业产能扩张，接下来是中国历史上罕见的房地产牛市，最后以地方财政支出/地方融资平台债务失控而结束。这是中国经济增杠杆的十年。 中国经济在增杠杆的过程中，取得了骄人的增长成就，成为了世界第二大经济体，也得以在百年一遇的金融危机中全身而退。不过它也带来了一些结构性失衡，最突出的当属房价上涨过快、资本收入上涨速度远超过工资收入上涨、地方债务负担激增、通货膨胀卷土重来。经济失衡，威胁着可持续的增长、金融体系的安全，甚至社会的稳定，政策调整不仅变得必要，更是无可避免的了。 2010年1月，中国人民银行调高存款准备金率，揭开了货币环境正常化的大幕，中国经济也进入了去杠杆的过程。不过，央行货币政策的手法却是超常规的。受制于地方债务与海外热钱，央行对使用利率等价格性政策工具慎而又慎，于是政策调整的重心全部压在数量型工具上，存款准备金率在20个月内大幅上调600个基点，迅速将银行体系内的资金抽干。 然而，靠调高存款准备金展开的货币环境正常化举措，似乎效果并不理想。存准率高扬，流动性的大饼萎缩，但是银行决意继续为最好的客户（大型国有企业）提供最好的服务。对国企在信贷上的照顾，意味着经济中的其他企业从银行顾客名单上消失。可是开发商、中小企业对资金仍有需求，于是民间借贷盛行，影子银行盛行，表外融资盛行，由此衍生出各式金融乱象、险象。金融监管、风险控制、资金透明度，均面临考验。 如今，银行体系内的流动性已经相当紧张，通货膨胀率也已见顶，货币政策短期内会否变松？不排除在存款准备金率上有技术性的调整，但是货币政策全面趋松的机会不大。以目前的宏观月度数据观察，经济增长势头放缓，但是硬着陆的风险并不大。通货膨胀见顶，但是回落的幅度估计有限。负利率情况将长期存在，银行储蓄搬家也难抑制。除非经济增速滑落到7%以下或金融稳定受到威胁，货币政策全方位地实质性地放松难以发生，更难走出新的信贷上升周期。新增贷款在近几个月可能有所回升，但是信贷周期的大趋势仍是货币环境正常化。 事实上，中国的货币环境并不紧张。银行的流动性的确紧张，但是整个社会的流动性并不紧张，只是开发商及中小企业等部分领域内出现了资金链问题。与其说是经济中银根紧，不如说是银行的金融中介功能弱化，央行所制造出来的流动性滞留在金融领域，无法被投递到实体经济中有需要的企业与个人手中。银行去中介化，在美国、欧洲、日本均已发生，在中国亦有出现（尽管原因不尽相同）。 从中国的新增贷款数量、M2/GDP比率看，目前的指标远高于过去十年的平均水平；从中国的基准存款、贷款利率看，目前的利率远低于过去十年的平均水平。中国只有存准率一项指标偏高，存款准备金率下调的可能性的确存在，尤其在合并两个准备金池后，存准率出现了事实上的上升。但是这种下调是技术性的，还可能与利率上调同步进行。不过以过去十年的平均货币指标看，货币环境正常化其实才刚刚开始，收银根、去杠杆化恐怕在今后几年都会继续下去。 以各国的经验看，去杠杆过程无一例外地伴随着资产价格的调整，区别仅在于是货币当局主动调整还是在市场压力下被动调整。从周期的角度看，在未来几年中国的经济增长可能进入一段弱周期，信贷扩张可能进入一段弱周期。中国的房价调整，将是一个漫长的过程，一个温水煮青蛙的过程。 二、数字新闻 【全球经济日益为少数跨国公司控制】 跨国公司对全球经济的控制远非你想象。瑞士联邦理工学院的“复杂系统”理论学家，收集了一个由全球3700万家公司以及投资方组成的数据库，分析了43060家跨国公司和它们之间的股份所有权关系，并分析了这些公司间的关系，认为其中只有一小部分对全球经济起到了不均衡的控制作用，绝大部分是银行。结果显示，在4万多家跨国公司中，位居核心位置的是1318家公司，它们的股权相互交错。1318家公司中，每个都与至少两家公司有着关联，平均下来，每家公司与20家公司关系密切。这1318家跨国公司只占全球经营经济收入20%，但通过共享股权，它们几乎拥有“全部”全球经济，即全球最大规模的上市公司及制造业，因此算上这些，这1318家跨国公司控制了全球经济利润的60%以上。全球经济大动脉可追溯至一个由147家跨国公司组成的“超级实体”，它控制了全球经济中40%财富。这147家公司，大部分都是金融机构，占前20位的公司包括巴克莱银行、摩根大通和高盛集团等著名金融机构等，它们的所有权密集交织，像蜘蛛网般构成一个强大实体。在我们看来，正是这些跨国公司的严密控制，让中国产业升级乏力，更让中国企业难以走出去。了解这些真相，对我们的行动将带来指引，合作共生势必成为我们的唯一出路。 【全球经济局势恶化致中国产品频遭反倾销】 最近，美国、加拿大、欧盟接二连三地对中国产品实施反倾销。美国商务部10月27日宣布，初步决定对中国输美钢轮征收最高达193.54%的反倾销税。加拿大边境服务局10月27日声明，对原产中国或从中国出口的一些不锈钢水槽展开反倾销和反补贴调查。而此前，欧盟曾连续发起包括对中国自行车、瓷砖等产品征收惩罚性关税的反倾销措施。美、欧对中国产品频施反倾销的原因何在？中国社会科学院经济研究所研究员王红领分析认为，“每次经济危机时贸易保护战就开始了。如今美欧日子不好过了，这些往日最主要的自由贸易倡导者，现在反而借反倾销实施贸易保护。”日子一紧火气大，家内失和借口多。美国商务部称，这批从中国进口的钢轮以“不公平的低价”输入美国，存在倾销行为。加拿大边境服务局则表示，该局是在安大略省两家公司提出投诉后决定进行调查的。这两家公司称，对这些不锈钢产品进行的倾销和补贴对加拿大产品造成了损害，使其市场份额下降，销售受挫，价格受损，产能利用率下降，就业减少，企业营业收入和利润减少。专家们指出，美国、欧洲在经济下滑、失业率上升等多重打击下，新一轮贸易保护主义重新抬头。他们通过贸易保护转移国内矛盾，解决自身就业危机。中国经济越来越强大也是贸易摩擦频发的原因。王红领说，中国在经济总量上已成为世界大国。有关机构预测，2020年中国经济总量肯定超过美国。而贸易保护通常在势均力敌的对手间展开。中国已成为贸易大国，贸易摩擦是贸易大国的伴生物，我国国际市场占有率提高后，每前进一步阻力都会很大。 【中美生产成本差距缩小将深刻改变投资流向】 近年来，在劳动力成本上升及人民币升值的推动下，中国正变得越来越贵，中美两国的生产成本差距正逐步缩小。在东莞沙井镇一家印刷厂，从去年到今年，该厂工人涨薪差不多15%，纸张等原材料今年以来也涨了10%－15%。2008年厂房租金还只有8元/平方米，如今已经涨到13元/平方米；工业用电以前一度是0.8－0.9元，现在要1.2元。波士顿咨询公司高级合伙人希尔金指出，2005年，中国劳动力成本只有美国的22%，到2010年则上升到31%。2010年，中国工厂工人每小时的报酬是8.62美元，美国南部是21.21美元；到2015年，预计长三角中国工厂工人每小时的报酬将上升到15.03美元，而美国南部则是24.81美元。据调查，中国不少商业用地的价格甚至已经高过美国。中国目前工业用地的平均价格是每平方英尺10.22美元。其中，中国宁波、南京、上海、深圳四个城市每平方英尺工业用地的价格，已经分别达到11.15、14.49、17.29、21美元。而美国阿尔巴马州工业用地每平方英尺的价格却只有1.86和7.43美元。田纳西州和北加利福尼亚州工业用地每平方英尺的价格则在1.3－4.65美元。希尔金总结：“未来五年，在美国一些地区制造的商品，生产成本将只比中国沿海城市略高5%－10%，两者间的差距越来越小。”在成本缩小的同时，美国的生产效率大大超过中国。希尔金说：“对于中国来说，转折点正在出现，工资增长的速度正远远大于生产力的增长速度。以每年10%的经济增速计算，预计中国工人的生产力每年只能增长8.5%，这意味着中国工人的产能，到2015年也只有美国工人的40%。”虽然中国的劳动力成本依然便宜，但在很多产业，如影像制造业，劳动力成本只占总体生产成本的7%左右，25%的成本是机器设备，此外还有物流、关税、汇率等其它成本。随着生产成本缩小，将对未来的投资流向产生重大影响。 【国内废品业转冷折射出经济放缓已全面发生】 全球金融危机爆发前的几年，中国经济高速增长，“中国需求”拉动了全球金属废品的价格，甚至伦敦的下水道井盖的失窃率都因此而上升。看来，废品价格的变化是观察经济周期的一个窗口。如果从这个窗口观察，现在中国经济的放缓态势已十分明显。据媒体报道，北京近期的废品收购价格大幅下跌。有从事废品收购的老板愁眉苦脸地称，“最近这一个月也不知道怎么了，废品价格一天三变，波动得特别厉害，眼看着越跌越深了。”由于对市场跌势认识不够准确及时，收购的价格偏高，导致了亏损，老板只能自认倒霉，本以为是一时的价格起落，但现在已经引起了他们的生存忧虑。有废品业内人士称，旧铜的回收价从54元/公斤降至目前的22元/公斤，不锈钢从10元/公斤降至1.2元/公斤，废报纸从1.4元/公斤降至1元/公斤……。有老板称，他经营废品回收生意这些年来，从来没有碰上这么多废品回收价齐刷刷地“集体跳水”，而且是在短时间内“N级跳”。最近一个月，无论是铜、铁、铝，还是报纸书本，都在不停降价，每吨降了几百元，基本下降了1/3。据称，有的废品公司老板已经赔了10万元，手里压货越多，赔得就越多。有废品业内人士称，“现在的情况很坏，甚至超过2008年金融海啸的时候。”有意思的是，从事废品收购的人士也颇有宏观眼光，认为市场不好的原因“与全球、全国的经济情况有关”。有研究人士称，废品回收业好比煤矿里指示毒气程度的金丝雀，它是工业的前端和后端，起到了经济晴雨表的作用。如果废品收购业在国内全面转冷，折射出中国经济的放缓已经全面发生。实际上，废品回收价格大跌其实早有预兆，在商品期货市场上，铜、铅、铝、锌等金属期货价格全线下挫，拖累废金属回收价格走软。由于欧债危机的不确定性以及中国需求前景放缓的担忧，市场对金属的需求量大减，而目前市场上铜、铅、铝、锌等主要金属品种的库存压力仍然较大，因此进一步压制了废金属的收购价格。近期国际商品期货大跌，铜、铁等商品的价格都出现下跌，造成铜、铁的废品回收价也随之猛跌，跌幅超过了50%。 三、统计数据 表1 韩国经济指标预 经济指标 时间 最新数据 前月/季数据 下次公布 预估值 国内生产总值(GDP)(q/q) 第三季 +0.7%-@ +0.9%-@-r -- -- 消费者物价指数(CPI)(y/y) 10月 +3.9% +4.3% 11/30 -- 工业生产(m/m) 9月 +1.1%-@ -1.9%-@-r 11/29 -- 失业率 9月 3.2%-@ 3.1%-@ 11/8 -- 贸易收支(亿美元) 10月 顺差43-p 顺差16-r 11/15 -- 注: p-初值; r-经修正; @-经季节调整 表2 香港经济指标预 时间 经济指标 按年% 前月(季)按年% 上年同月(季)按年% 2011年9月 零售值 +24.1 +29.0 +17.2 2011年9月 零售量 +15.2 +20.7 +15.8 2011年第二季 本地生产总值(GDP) +5.1 +7.5 +6.5 2011年9月 综合消费物价指数(CPI) +5.8 +5.7 +2.6 2011年9月 甲类消费物价指数(CPI A) +5.2 +5.4 +3.2 失业率 11年7月-9月 11年6月-8月 10年7月-9月 3.2% 3.2% 4.2% (以下以10亿港元为单位) 当月 前月 上年同期 2011年9月 贸易赤字/盈馀 -39.96 -34.8 -24.45 注: *为已经更新 ^经修订数据 |
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